VENSTER OP DE VERENIGDE SCHUTSPATRONEN

Met uit­sprak­en als ​‘we have a strong dol­lar pol­i­cy and this is very much in the nation’s inter­est’ van Hen­ry Paul­son, min­is­ter van Finan­ciën, en ​‘we have strong fun­da­men­tals com­pared with oth­ers around the world, reflect­ed in the cur­ren­cy mar­ket’ van pres­i­dent Bush him­self en ​‘we empha­size that the pri­or­i­ty is the order­ly func­tion of our finan­cial mar­kets’ van Ben Bernanke beho­even we ons dus wezen­lijk niet al te veel zor­gen te mak­en, niet waar? Of toch? 

VEN­STER OP DE VERENIGDE SCHUTSPATRONEN

Verve­lend, dat Bear (mar­ket) Stearns, intussen afgeko­rt tot ´BS´, voor slechts een kwart van de waarde van de kan­toor­be­huiz­ing of 3% van de waarde de week daar­voor ​“even” moest wor­den overgenomen door JP Mor­gan. Maar ja, nu zit JPM met 46 mil­jard dol­lar extra aan derivat­en (intussen het groot­ste casi­no aller tij­den genoemd) die nie­mand meer wil hebben. Maar er is meer, zie lat­er. Dat is voor JPM intussen de tweede bailout na de over­name van de groot­ste hypotheek­bank Coun­try­wide. De reden van de acties was om met ste­un van de Fed rust op de markt te creëren. Het the­ma is nu Res­cues’ R’ us.

Vertrouwen is het credo
Met de geld­pers in opper­ste pro­duc­tie gaat de Fed natu­urlijk al ruim over de schreef. Immers, er wordt geld uit­gegeven aan banken tegen non-recourse loans (waar­van het onder­pand naar alle waarschi­jn­lijkheid niet langer opvraag­baar is). Vele finan­ciële experts in de V.S. mak­en zich ern­stig zor­gen over het te grabbel gooien van het toch min of meer wereld­wi­jde vertrouwen in de ​“kun­sten” van de Fed. Of zoals Jaap van Duyn, voor­ma­lig ​“hoofd­man” van Robe­co onlangs zei: ​“het erg­ste voor het vertrouwen is het wantrouwen”. De dal­ing van de green­back heeft al direct gevol­gen voor de houd­ers van deze val­u­ta, voor het meren­deel Azi­atisch en olie gere­la­teerd. We prat­en intussen over een totaal sal­do van een slordi­ge zeven biljoen dol­lar dat in buiten­landse han­den is. Maar ook ons land­je zwemt in bij­na 125 mil­jard buiten de Amerikaanse bezit­tin­gen van Ned­er­landse bedrijven.

Op de jong­ste veil­ing van Amerikaans over­hei­dspa­pi­er vorige week werd er nog geen 6% door buiten­lan­ders afgenomen, tegen nog een gemid­delde van 25% de weken er voor en meer dan 75% in de jaren daar­voor. Vol­gens Mar­tin Feld­stein, eens gedoo­d­verfd Fed voorzit­ter, maar hij bleek te degelijk, zijn de risico´s momenteel lev­ens­g­root en miss­chien al buiten controle. 

Dat de cen­trale bank de reken­ing van the order­ly func­tion of our cap­i­tal mar­kets bij de Amerikaanse belast­ing­be­taler legt, daar­van liggen wij nog niet direct wakker. Anders wordt het wan­neer de dol­lar als reserve­va­l­u­ta verder desin­te­greert, tot een cri­sis lei­dt en der­halve tot inter­ven­tie noopt. Om het vertrouwen in de dol­lar te her­stellen zal de rente weer omhoog moeten en dat lei­dt op zich weer tot een forse economis­che krimp. Niet alleen slecht voor de V.S. maar ook voor de rest van de wereld. Op dit spa­gaat per­spec­tief heb ik al geruime tijd gewezen. Of zoals pro­fes­sor Jef­frey Frankel van de Kennedy School of Gov­ern­ment van Har­vard Uni­ver­si­ty het uit­druk­te: ​‘I can’t think of a time when the U.S. was simul­ta­ne­ous­ly eas­ing mon­e­tary pol­i­cy and inter­ven­ing in the cur­ren­cy mar­kets’. Dat zou fnuik­end zijn voor het vertrouwen in schutspa­troon nr. 1, de Fed.

Lage rente
Thans geldt: hoe lager de rente, hoe grot­er de prob­le­men. Een en ander is nog niet ingepri­jsd in de beurs, ook al lijken beleg­gers zich vooral aangetrokken te voe­len door de lage koer­swin­stver­houdin­gen en de hoge div­i­den­dren­de­menten. De lagere rente doet er nog een schep­je bovenop! Maar tja, wat is hoog en wat is laag van­daag de dag. Als de koers van Bear Stearns (BS) bin­nen een week (run op de bank!) van 60 naar 2 dol­lar keilt en de dal­ende beurs in Enge­land op één dag 8 mil­jard pond pen­sio­en­geld doet ver­damp­en dan blijken veel hoogte- en laagtepun­ten niet meer dan betrekkelijk.

De finan­ciële pers
Op de site van Bloomberg kon je lezen dat de Fed wel ged­won­gen was om 40 jaar mon­e­taire geschiede­nis ter zijde te schuiv­en als gevolg van een finan­cieel sys­teem ver­stikt in mis­cal­cu­lat­ed risks. 

Voor het overige bli­jft de ernst van de sit­u­atie in de media onder­be­licht. Dat is vooral te danken aan de eerder genoemde ​“schutspa­tro­nen”. Aan­vanke­lijk werd gesug­gereerd dat Bear Stearns een geval apart was tot­dat de prob­le­men rond Coun­try­wide zich aan­di­en­den alsmede afschri­jvin­gen bij andere grote insti­tuten als Citibank, Mer­rill Lynch, HSBC, UBS, West­deutsche Lan­des­bank en vele andere w.o. het Ned­er­landse NIBC. Eerst ging het om 50 mil­jard dol­lar en daarop sug­gereerde Bernanke dat het wel eens 100 mil­jard kon worden.
Ver­vol­gens meldde onze eigen bankpres­i­dent Wellink dat het eerder om 200 mil­jard dol­lar zou gaan. Intussen is er al meer dan 250 mil­jard aan derivat­en in rook opge­gaan en schat­tin­gen van meer dan 1.000 mil­jard of 1 biljoen dol­lar stu­iten op nog maar geringe weerstand.

Derivat­en
Al in novem­ber 2006 schreef Paul van der Veer over dit onder­w­erp dat in die tijd nog geen enkele wenkbrauw deed fron­sen dan alleen bij de Bank of Inter­na­tion­al Set­tle­ments (BIS) te Basel, zeg maar de bank der cen­trale banken. Nog even samengevat, wat zijn derivat­en? In het Engels wordt gerept van debts and bets, ver­taald in schulden en wed­den­schap­pen of beter: wed­den­schap­pen op schulden. De BIS maak­te hier­van voor het eerst in okto­ber 2006 met ken­nelijke zorg gewag. 

De wereld van de derivat­en is voor­namelijk gekop­peld aan schulden, rentes en wis­selko­ersen, vergelijk­baar met het wezen van opties die anticiperen op een sti­jging of een dal­ing. Voor het gros wordt er echter niet op open mark­ten (zoals de optiemarkt) geop­ereerd, maar recht­streeks tussen belanghebbende par­ti­jen. Er is bijgevolg sprake van een vol­strek­te opaque of intransparante markt. De bean­ticipeerde sti­jging in de schuld­derivat­en berustte vooral op een sti­jging van de huizen­markt ingegeven door een lage en vari­abele rente. Toen de rente weer omhoog ging, kwa­men sub­prime hypotheken (hypotheken zon­der inbreng van eigen mid­de­len en met een vari­abele rente, die jaar­lijks op de hoofd­som kon wor­den bijgeschreven) het eerst in het gedrang. Daar zit tot dusver de kern van het probleem.

Omdat dit ​“spel­let­je” zo goed ver­liep, is de zgn. notionele waarde van alle derivat­en opgeteld vol­gens de U.S. Con­troller of the Cur­ren­cy (OCC) opgelopen naar — schrik niet — ruim 170 biljoen dol­lar of 170.000 mil­jard dol­lar. Dit orgaan meldde verder dat:

• er in 90% van deze derivat­en geen vangnet tegen wan­be­tal­ing bestaat
• vijf grote banken in de V.S. 97% van de han­del in derivat­en controleren
• vier ervan meer hebben uit­staan dan de omvang van hun eigen middelen
• twee ervan zelfs vier maal hun eigen mid­de­len hebben uitstaan.

Total Cred­it Expo­sure to Risk Based Capital (%)

Noot: Bear Stearns stond niet in dit rijt­je ver­meld! JP Mor­gan daar­ente­gen staat bovenaan
dit lijst­je, dat pre­cies de cred­it expo­sure weergeeft.

Zo heeft Bank Wachovia voor iedere dol­lar meer dan 83 cent uit­staan, Bank of Amer­i­ca ruim 1,10 dol­lar, Citibank ruim 2,50 dol­lar en JPM meer dan 4 dol­lar! In het laat­ste geval zou JPM bij een default haar geld meer dan vier keer kun­nen zien ver­damp­en. Deze opteken­ing dateert nog van vóór de over­name van Coun­try­wide vorig jaar en Bear Stearns afgelopen weekend.

Yen car­ry trades
Een tweede prob­leem, dat zich thans aan­di­ent, is de yen car­ry trade (= yen met lage rente lenen en uitzetten in een val­u­ta met een hogere rente bijv. Nieuw Zee­land, Zuid-Afri­ka, IJs­land, Mex­i­co etc.) Steeds meer van deze trades wor­den thans geliq­uideerd waar­door de yen extra in waarde sti­jgt en aanzien­lijk­er duur­der moet wor­den teruggekocht om te kun­nen inlossen. Dat zet extra druk op alle hier­bij betrokken par­ti­jen, zow­el in Azië zelf, Europa als in de V.S. Ook deze muis kri­jgt ongetwi­jfeld nog een staart. Alleen al in Azië wordt de omzet in deze ​“han­del’ geschat op een bedrag geschat van ruim 300 mil­jard dollar. 

Beste advies
Wat staat beleg­gers te doen in een Umfeld waar de cen­trale bank met het oog op de economie per­sis­teert in onge­lim­i­teerde geld­cre­atie ongeacht de consequenties?

Nie­mand durft het nog hardop te zeggen, maar onge­lim­i­teerde geld­cre­atie lei­dt te allen tijde tot een onge­brei­delde inflatie, een wegzink­ende munt alsmede een hoge mate van ver­arm­ing in de toekomst. Dit alles tegen de achter­grond van een natie (V.S.) die ver­slaafd is aan kredi­et en om deze reden ook niet kan bogen op enige mate van besparing.

Aangezien ook buiten­landse cen­trale banken, zij het in min­dere mate, aan geld­cre­atie doen is een veilig heenkomen in edel­metaal en eventueel in andere grond­stof­fen de enige oplossing.
Aarzel niet, koop in ieder geval goud nu het nog relatief ​“goed­koop” is. Nu de goud­pri­js in tan­dem met de Com­mod­i­ty Research Bureau (CRB) index is gedaald, lijkt dit een goed moment.

Immers, tegen het hoogtepunt in jan­u­ari 1980 (na de Rus­sis­che inval in Afghanistan, de val van de Sjah in Iran, 2^e oliecri­sis, toren­hoge inflatie) stond de goud­pri­js op ca. 850 dol­lar per troy ounce ( 31,1 gram) en op ca. 56.000 gulden per kilo of omgerek­end op 25.411 euro. Dat is vóór inflatie. Na inflatie zou de pri­js uitkomen op 44.753 euro. Thans na 28 jaar bedraagt de pri­js 950 dol­lar per ounce of rond 20.000 euro per kilo. Tel hier­bij de verder doorsti­j­gende com­mod­i­typri­jzen, de gevol­gen van milieu-effecten en oplopende inflatie dan kan de ​“ruimte” tussen 20.000 en 44.750 ruim­schoots opge­vuld wor­den, zon­der dat er sprake is van een reële all time high. Pas als de cen­trale banken de rente fors gaan ophogen, wordt het tijd het goud weer van de hand te doen. Daar ziet het vooral­snog niet naar uit!

Robert Bron­cel