EDELMETAAL ONSTUITBAAR (II)

Na een lange niet afla­tende sti­jging van meer van 38% in dol­lars en 34% in euro’s sinds het begin van dit jaar bevin­dt het edel­metaal zich nu niet geheel onverwacht in een tijdelijk neer­waartse trend als gevolg van vier op elka­ar inwerk­ende factoren:

• de nieuw­ste werkgele­gen­hei­d­sci­jfers die aanzien­lijk beter leken dan verwacht 
• dit sig­naal werd door de bul­lion banks dankbaar aange­grepen om het edel­metaal onder extra druk te zetten
• de rentevrees ingegeven door een mogelijk aantrekkende economie in de V.S. (lijkt vol­strekt prematuur!) 
• de dreig­ing van het terug­draaien van de dol­lar-car­ry trade
• extra fac­tor: vol­gens een verk­lar­ing van de Chi­nese State Admin­is­tra­tion of Foereign Exchange zet Chi­na de huidi­ge dol­lar strate­gie formeel voort*.

* Deze formele verk­lar­ing kan als vol­gt wor­den geïn­ter­pre­teerd: ​‘wij in Chi­na mak­en ons ern­stige zor­gen over de dol­lar maar lat­en dat vooral­snog voor wat het is; we moeten niet ver­geten dat we er nog te veel van hebben (laat­ste stand: $2.270 mil­jard) en we moeten zor­gen niet op onze eigen schoe­nen te plassen; met onze aan de dol­lar gekop­pelde munt kun­nen we immers ook goed­kop­er exporteren; boven­di­en loopt de goud­pri­js bij een negatieve pers over de dol­lar te veel op en goud kopen we inclusief andere grond­stof­fen w.o. olie liev­er op een lager niveau in.

Om met de dol­lar-car­ry trade te starten: dit is het meest ​‘ongelei­de pro­jec­tiel’ in de huidi­ge kap­i­taal­markt. In plaats van eigen geld in te zetten, wor­den er mil­jar­den dol­lars geleend tegen een bij­na 0‑tarief om vooral te wor­den ingezet op de aan­de­len- en grond­stof­fen­beurzen inclusief edel­metaal. Mocht de rente gaan sti­j­gen dan wordt de dol­lar-car­ry trade natu­urlijk direct afge­bouwd als gevolg waar­van de beurzen à la najaar 2008 flink zullen kun­nen dalen.
De vraag is alleen of het edel­metaal net zo hard mee daalt. Gelet op de onderliggende fun­da­mentele ​‘roerse­len’ zal deze dal­ing min­der spec­tac­u­lair en ook min­der fors zijn.

Kans op rentesti­jging ger­ing
In de eerste plaats is met dit werkgele­gen­hei­d­sci­jfer zek­er nog geen trend gezet en moet je je zelfs afvra­gen in hoev­erre dat geflat­teerd is. Het prob­leem is namelijk dat de (semi)overheid ook als werkgev­er geldt en de cijfers kan ​‘dressen’, zon­der dat er vol­doende duidelijkheid bestaat over de werkgele­gen­heid bin­nen het bedri­jf­sleven als zodanig.

Ver­vol­gens, stel dat de werkgele­gen­heid met­ter­daad aantrekt en de Fed zou besluiten de rente te ver­hogen of met dit ​‘wapen’ te dreigen dan zou elk pril her­s­tel onmid­del­lijk in de kiem wor­den ges­mo­ord. Wil de Fed dat als opper economiemeester? Antwo­ord: Neen! Door de aanzwellende schulden­last bij de over­heid, de gedaalde ver­mo­genswaarde en arm­slag in de par­ti­c­uliere sec­tor alsmede van­wege de kredi­etkraan die lijdt onder een prostaatverdikking, is er weinig grond­slag voor een aantrekkende economie.
Vooral­snog trekt de economie alleen aan als gevolg van de over­hei­dsstim­u­lerin­gen die eens zullen moeten stop­pen om het vertrouwen in de dol­lar niet geheel weg te spe­len. Men durft dit pro­ces anderz­i­jds niet te stop­pen op straffe van een nieuwe economis­che terug­val. Om die reden wordt ook het bail out pro­gram­ma toch nog even met een jaar ver­lengd. Het enige her­s­tel zal moeten komen van de export als gevolg van een lagere dol­lar. Is daarmee de economie gered? Ver­reweg het groot­ste deel van alle economis­che activiteit is op de bin­nen­landse markt gericht. Het helpt wel maar ver­helpt niet alles als veel meer bedri­jven zich op de export zouden richt­en. Boven­di­en wil elk land dat. Een val­u­ta-oor­log zou het gevolg kun­nen zijn. Tenslotte duid­den Bernanke’s laat­ste woor­den geen­szins op een duidelijk zicht­baar her­s­tel, implicerend dat de rente über­haupt nog niet omhoog zal kun­nen gaan.

Mark­top­ti­misme
Door­dat er weer een over­matige liq­uiditeit is ontstaan die voor een niet onbe­lan­grijk gedeelte in de ​‘car­ry-trade’ is gaan zit­ten, is er sprake van een behoor­lijk opti­mistis­che maar op zich onge­zonde sit­u­atie. Waarom? Omdat er geen geld wordt ver­di­end uit hoofde van een sti­j­gende pro­duc­tie gevoed door een sti­j­gende con­sump­tie. Er wordt uit­slui­tend voor de korte ter­mi­jn geld met geld ver­di­end. Een symp­toom van een ​‘fin de siè­cle’. Dat gold aan het einde van het VOC tijd­perk al en dat geldt nu nog! Waar had­den we dat nauwelijks een jaar gele­den ook weer eerder gezien? Juist, in ​‘Dis­ney World’! Gelet op de Amerikaanse sen­ti­mentsin­dex blijkt het bear­ish per­cent­age thans te zijn geza­kt naar 16,7%. Dat is het laag­ste per­cent­age sinds 1987, toen er ook een crash uit de lucht kwam vallen.

‘Requiem for the dol­lar’
Bij­na een jaar na mijn col­umn ​‘Geen Uitweg voor de Dol­lar’ schreef James Grant als rente spe­cial­ist in een uitvo­erig artikel in de Wall Street Jour­nal vorige week een artikel met een soort­gelijke titel ​‘Requiem for the Dol­lar’. Hij haalde o.m. een artikel aan uit de Coinage Act van 1792 waarin de doo­d­straf wordt geëist van ​‘any offi­cial who fraud­u­lent­ly debased the people’s mon­ey (elke over­hei­ds­di­en­aar die op fraud­uleuze wijze de waarde van het geld uitholt). Tot nog toe, schri­jft hij, wordt het hoofd van de Fed voorzit­ter niet geëist. Ken­nelijk zijn we dan sinds dat jaar nog niks opgeschoten!

Verder vin­dt hij het meer dan beschamend dat de dol­lar thans nauwelijks nog intrin­sieke waarde (van­wege de enorme schulden) verte­gen­wo­ordigt, ter­wi­jl de munt nog slechts van hand tot hand gaat op basis van ​‘goedgelovigheid’. Al het vertrouwen in de dol­lar rust nu bij het Con­gres, dat Bernanke niet durft aan te pakken op grond van de vrees het mon­e­taire sys­teem een doo­d­klap toe te dienen. Daarop zit natu­urlijk nie­mand te wacht­en dus wordt dit almaar groeiende prob­leem als een hete pieper vooruit­geschoven. Grant zegt dan verder: ​‘a Fed­er­al Note is no more than a IOU noth­ing’. Een ​‘IOU’ is een schuld­verk­lar­ing, m.a.w. fed­er­aal schatk­ist­pa­pi­er is waarde­loos geworden.

Ingebed in de Bret­ton Woods (1944) overeenkomst zou de Amerikaanse over­heid nooit de geld­ho­eveel­heid zo volledig dis­pro­por­tion­eel hebben kun­nen lat­en groeien nóch zich volledig suf hebben kun­nen lenen. Toen de dollar/​goudkoppeling 1971 werd los­ge­lat­en, zegt Grant: ​‘the idea took hold that the Fed could meet any seri­ous cri­sis by car­pet­ing the nation with dol­lar bills, bankers and bro­kers took more risk and new forms of busi­ness orga­ni­za­tion encour­aged more bor­row­ing’, ver­taald: toen de idee post­vat­te dat de Fed elke cri­sis kon bezw­eren door de natie te over­spoe­len met dol­lar­bil­jet­ten, de risi­cop­er­cep­tie bij bankiers en tussen­han­de­laren verd­ween en nieuwe vor­men van organ­isatie (invest­ment banks) het lenen aan­moedig­den. Hij had er bij kun­nen zeggen en daarmee de inflatieval werd opengezet.
In hoev­erre het authen­tieke finan­ciële denken is ver­wa­terd, werd o.m. onder­streept door de voor­ma­lig bestu­ursvoorzit­ter Wal­ter Wris­ton van Cit­i­group. Hij betoogde dat de Gouden Stan­daard was ver­van­gen door een ​‘Infor­matie Stan­daard’, waar­bij alle buiten­landse par­ti­jen zich kon­den ver­lat­en op de bankpoli­tiek van de Fed. Wel, ​‘dat heeft dan dus uit­zon­der­lijk goed uit­gepakt’. Zek­er in de weten­schap dat het Amerikaanse schuld­prob­leem na de loskop­pel­ing voor een belan­grijk gedeelte op het buiten­land kon wor­den afgewen­teld. Zijn betoog: De buiten­landse cen­trale bankiers hebben zich gedurende 38 jaar met een kluit­je in het riet lat­en sturen onder de doc­trine van ​‘finan­cial sta­bil­i­ty’! Deze ​‘sta­biliteit’ hield in dat de Fed de busi­ness cyclus (op- en neer­gang) er uit zou strijken, volledi­ge werkgele­gen­heid zou bevorderen, water op het vuur van enige dreigende uit­braak van een finan­ciële cri­sis zou storten en een sta­biele pri­jsvorm­ing (lees inflatiebe­heers­ing) zou nastreven. 

Intussen weten we wat hier­van is terecht gekomen. Het kredi­et is let­ter­lijk en figu­urlijk ver­speeld, de rente staat op nage­noeg nul en het vertrouwen in de bank­ing is eve­neens niet ver daar­van ver­wi­jderd. Opnieuw is aange­toond dat een ​‘papieren sys­teem’ niets meer en niets min­der dan de insta­biliteit ervan bevordert. Dit sys­teem kon zelfs een aanzien­lijk hogere con­sump­tie dan pro­duc­tie toes­taan, getu­ige de 32 jaar voort­durende Amerikaanse han­del­steko­rten. Bin­nen de afsprak­en van een Gouden Stan­daard zou zulks ondenkbaar en ontoe­laat­baar zijn geweest. 

Gouden Stan­daard
Ook Grant is de mening toegedaan dat na zo veel jaren van teko­rt­fi­nancier­ing het belang van een gouden stan­daard (met het edel­metaal als onder­pand van de onderliggende munt) zich steeds meer opdringt. De Chinezen voe­len zich uit­er­aard de meest ​‘verneuk­te haas’ en wijzen nu steeds meer met de vinger naar de west­erse bankiers die zich schuldig hebben gemaakt aan ​‘mali­cious­ly ped­dling com­pli­cat­ed deriv­a­tive prod­ucts that caused huge loss­es for Chi­nese com­pa­nies’ (het opzettelijk knoeien met gecom­pliceerde afgelei­de finan­ciële pro­ducten die grote ver­liezen hebben opgeleverd voor het Chi­nese bedri­jf­sleven). Je moet je eens voorstellen dat het omge­keerde zou zijn gebeurd De Chinezen zouden door het West­en waarschi­jn­lijk hard de les zijn gelezen!

Li Wei als gede­puteerde van het staat­sor­gaan Assets Super­vi­sion and Admin­is­tra­tion Com­mis­sion (ASAC) wond zich tij­dens een pers­bi­jeenkomst hierover in het bij­zon­der op. Hij bestem­pelde deze bankiers (o.m. JP Mor­gan, Cit­i­group, Mer­rill Lynch, Mor­gan Stan­ley en Lehman) als de ​‘chief crim­i­nals and the root of ruin for the Chi­nese enter­pris­es who encoun­tered this finan­cial deriv­a­tives Water­loo’ (de belan­grijk­ste crim­ine­len aan de wor­tel van de onder­gang van die Chi­nese bedri­jven die betrokken zijn ger­aakt bij dit finan­cieel derivat­en Water­loo). Tekst die er niet om liegt! Sasac gaat er nu alles aan doen om die aange­gane com­mit­ments terug te draaien, m.a.w. wil schade­v­er­goed­ing uit hoofde van gebrek aan exper­tise en het bewust breken van regels die in Chi­na juist het uit­bren­gen van finan­cieel afgelei­de pro­ducten ver­biedt. Wellicht een nieuwe muis met een ​‘leuke staart’.

De waardeon­twik­kel­ing van edel­metaal
De waardeon­twik­kel­ing van het edel­metaal wordt sinds het begin van deze eeuw in hoge mate beïn­vloed door de teko­rt­fi­nancierin­gen gevoed door de ​‘oev­er­loze’ kap­i­taal­in­jec­ties sinds 2008 resul­terend in steeds verder oplopende teko­rten. Dan is er het afne­mend vertrouwen in ​‘de kun­sten’ van de cen­trale en com­mer­ciële bankiers. Voorts de afzwakkende valuta’s in com­bi­natie met lage rentes alsmede de steeds grotere moeite om het huidi­ge inter­na­tionale mon­e­taire sys­teem in stand te houden. Daar­bij komt dat cen­trale banken in meerder­heid geen verkop­ers meer zijn maar juist kop­ers van goud zijn gewor­den.
Verder ver­scheen er een week gele­den een bericht van de Com­modi­ties Futures Trad­ing Com­mis­sion (CFTC) waarin plan­nen wer­den bek­end gemaakt om de mark­ten ​‘meer naar vraag en aan­bod aan te sturen’ en ze min­der gevoelig voor ​“manip­u­latie” te mak­en. Tja, ein­delijk een beves­tig­ing? Nieuwe reg­u­lerin­gen zouden eind van dit jaar hun beslag moeten hebben. Indi­en het om afdoende maa­trege­len gaat, zou er ook een eind aan het long/​short spel­let­je moeten komen en dat zou een ​‘boost’ voor zow­el goud als zil­ver betekenen.

Intussen kan vooral­snog onder de huidi­ge mark­tom­standighe­den een tijdelijke terug­val tot miss­chien zelfs onder het niveau van $970 dol­lar of € 670 per ounce (tegen de huidi­ge pariteit van $1,47) niet wor­den uit­ges­loten. Voor de starters betekent dit wellicht de laat­ste aantrekke­lijke instap­mo­gelijkheid. Voor de bezit­ters een mooie gele­gen­heid om bij te kopen. Anderz­i­jds zal de grote onzek­er­heid in en boven de markt een bli­jvende terug­val uit­sluiten. Hoewel het sen­ti­ment de waan van de dag bepaalt, zijn het per slot de feit­elijke en niet de voor­spelde of verwachte cijfers die de weg zullen wijzen. Hoopgevende verwachtin­gen zijn mooi maar je koopt er uitein­delijk niets voor. Ze zijn alleen nodig om de hoop er in te houden!

Tenslotte:
De komende peri­ode zal m.i. een belan­grijke test­fase inlu­iden voor het ver­loop van de relatie tussen edel­metaal en bankpa­pi­er. Hierin loopt de fric­tie mee dat de dol­lar als reserve­va­l­u­ta nog niet gemist kan wor­den, ter­wi­jl anderz­i­jds het vertrouwen er in juist afneemt. Voor de Amerikaanse dol­lar zal er niet­temin weinig anders opzit­ten dan deze ​‘gecon­troleerd’ (de nor­male mark­t­fac­toren als vraag en aan­bod zijn hier­bij buiten werk­ing gesteld!) te lat­en dalen met op z’n best een soort­gelijke gespiegelde ​‘gecon­troleerde’ sti­jging van het edel­metaal, vooropgesteld dat tussen­ti­jdse rampenscenario’s uit­bli­jven. Miss­chien hebben we hier­van al een voor­proe­f­je gezien. Een verdere waardes­ti­jging van het goud zal ook gevol­gen hebben voor de gehele grond­stof­fen­sec­tor.

Robert Bron­cel
voor US Markets