DE GROTE LIJN

Zelden is de afs­tand tussen de fun­da­mentele en tech­nis­che analyse zo groot geweest als de laat­ste maan­den. Het­zelfde beeld zie je terug in de simul­taan sti­j­gende aan­de­len- en de dal­ende oblig­atiepri­jzen.

DE GROTE LIJN 

Zelden is de afs­tand tussen de fun­da­mentele en tech­nis­che analyse zo groot geweest als de laat­ste maan­den. Het­zelfde beeld zie je terug in de simul­taan sti­j­gende aan­de­len- en de dal­ende oblig­atiepri­jzen. Een grotere dis­crepantie (zie grafiek) is nauwelijks denkbaar!



Een en ander heeft te mak­en met de ver­trag­ing in de per­cep­tie en de accep­tatie van de realiteit die boven­di­en wordt vertek­end door economen en anal­is­ten ​‘met licht in de tun­nel’. Beleg­gers zijn dan al snel geneigd weer over te gaan tot busi­ness as usu­al alsof er nooit een Lehman debâ­cle heeft plaats gevon­den. Hebben we werke­lijk het erg­ste gehad? Lat­en we kijken naar de fun­da­mentele situatie. 

Vol­gens een recent rap­port van de B.I.S. (Bank of Inter­na­tion­al Set­tle­ments) in Basel, ook wel het overkoe­pe­lend bankenin­sti­tu­ut genoemd, staat er nog een onoverzien­bare berg van ruim 60.000 mil­jard dol­lar (ruim 10% meer dan het mon­di­ale Bru­to Prod­uct!) uit aan cred­it default swaps. Dit impliceert dat er in de veste verte nog geen einde van de kredi­et bub­ble in zicht is en dat de banken nog een licht­jaar bin­nen de gevaren­zone verk­eren. Dat is niet bevorder­lijk voor een gezonde economis­che ontwik­kel­ing, zoals we intussen hebben mogen ervaren.

Het oog van de storm
De Amerikaanse en Britse kap­i­taal­mark­ten bevin­den zich thans in het oog van de storm. Zow­el S & P als Moody’s hebben deze mark­ten ​‘on watch’ gezet. Dat betekent dat ze hun triple A sta­tus van kredi­et­waardigheid op ter­mi­jn zouden kun­nen ver­liezen. Dat heeft niet alleen gevol­gen voor de rente maar ook voor de richt­ing van de betr­e­f­fende valuta’s. Met andere woor­den: er hangen straf­fen in de lucht voor de onge­brei­delde sti­jgin­gen van de geld­ho­eveel­heid. Twi­jfels over de kredi­et­waardigheid ver­tal­en zich in een lagere vraag naar staatspa­pi­er en bijgevolg in hogere rentes. 

Onder deze omstandighe­den wordt een hogere rente een sta-in-de-weg voor een mogelijk economisch her­stel­pro­ces. In een sta­biel ontwikke­lende (wereld)economie met een sta­biel finan­cieel sys­teem is een hogere rente het recept voor een sterkere munt. In een (sterk) afzwakkende economie is er sprake van een omge­keerde beweg­ing. Beleg­gers zijn dan alleen bereid om staatspa­pi­er op te kopen indi­en daar een hogere rente tegen­over staat. Als de rente op langer lopende oblig­aties oploopt, ver­taalt zich dat in inflatievrees. Om die reden ver­toont de dol­lar ten opzichte van nage­noeg alle valuta’s een dal­ende trend. 

Vol­gens het IMF sti­jgt het schuld­niveau van de VS van 63% van het BNP in 2007 naar bij­na 100% vol­gend jaar. De VS zijn hierin even­wel niet uniek, zoals blijkt uit onder­staand overzicht. 

Over­hei­dss­chulden in pro­cen­ten van het BNP*:


2007 2010 % verandering

VS 63 97 + 54
UK 44 73 + 65
Cana­da 64 77 + 20
Japan (drama­tisch!) 187 227 + 21
Duit­s­land 64 87 + 36

* wereld­wi­jd is er nu sprake van bud­get­taire teko­rten ter grootte van ca. $ 6.000 miljard.

Ook dit is op zich al een belan­grijk sig­naal. Immers, ook hier dringt zich een oplopende rente op en dat is zeer nadelig voor de hypotheekver­strekking. Eén op de zeven hui­seigenaren in Ameri­ka (ook met een prime mort­gage) ver­keert nu in een fore­clo­sure of dreigt daar in te komen verkeren!



Ook al behouden deze lan­den hun triple A sta­tus (trouwens wat stelt die nog voor?) dan nog beweegt dit beleg­gers niet om meer langer lopende staatspa­pi­er te kopen. De Fed zal dan ged­won­gen zijn om de poorten voor schul­dop­name (quan­ta­tive eas­ing) nog verder open te zetten om een al te snel sti­j­gende rente in te dammen. Van­daar de dal­ende trend van de dol­lar die wel gun­stige effecten op de Amerikaanse export heeft. Aan de andere kant wordt de buiten­landse inkoop (bijv. energie) duur­der en dat werkt inflatoir.

Enig alter­natief
Er is maar één meth­ode denkbaar om de schuld — BNP ratio terug te bren­gen en dat is sti­jging van het pri­js­niveau. Om de Amerikaanse staatss­chuld op het niveau van 2008 terug te bren­gen, zou het pri­js­niveau reeds met 100% dienen te sti­j­gen. Hier­mee zou ook het BNP met 100% sti­j­gen. Een dergelijke plotse pri­jssti­jging zou de strat­en zwart teke­nen. Men zou kun­nen opteren voor een gefaseerde inflatie (koop­kracht­dal­ing) van bijvoor­beeld 10% per jaar, zodat je dan in ruim 7 jaar het zelfde resul­taat hebt bereikt. Tegen die tijd zou een euro 
$ 2,80 kosten en een ounce goud $ 2.000. Een dergelijke jaar op jaar relatief hoge inflatie zou op zich al desas­treuze gevol­gen voor de economie hebben. De beleg­ger houdt zich hier­mee ken­nelijk nog niet bezig en lijkt intussen gewend aan:

• de gigan­tis­che gat­en die de cred­it bub­ble in de bankver­mo­gens sloeg 
• de instor­tende hypotheek- en vast­goed­markt met biljoe­nen verliezen 
• de biljoe­nen die op de beurs in rook opgin­gen (pen­sioen­fond­sen!)
• de onge­ho­ord sterke economis­che krimp gepaard met sail­lante fail­lisse­menten (eerst de banken, hypotheek­banken, nu ook de autobranche) 
• de steeds verder oplopende werk­loosheid (onder de Clin­ton berekenin­gen thans 15,8%!)
• sterk oplopende begrot­ing­steko­rten en schuldtoename 
• een onhoud­bare staat­soblig­atiemarkt, waarmee het fun­da­ment van het inter­na­tionale mon­e­taire sys­teem dreigt weg te vallen 
• en een even onhoud­bare dol­lar met ern­stige gevol­gen voor de wereldeconomie. 

Ook wordt voor­bi­jge­gaan aan de integriteit en de ethiek bin­nen de Fed alsmede van de Britse cen­trale bank, die alles­be­halve orde op zak­en weten te stellen en als fal­end toezichthoud­er aan de basis van deze ontwik­kelin­gen staan.

Opmerke­lijk ent­hou­si­asme blijkt zelfs het gevolg, omdat de voor­bi­je beursval overtrokken zou zijn. Deze mind­set wordt intussen aange­duid als de stu­pid­i­ty bub­ble. Echter, als er niet ade­quate nood­ver­ban­den wor­den aan­gelegd, lijkt finan­ciële chaos het laat­ste per­spec­tief! Econoom en Nobel­pri­jswin­naar Joseph Stiglitz duid­de hierop in een recent inter­view, waar­van meerdere media gewag maak­ten. Men kan slechts afwacht­en of er inter­na­tion­aal (IMF) vol­doende con­sen­sus valt te vin­den om spijk­ers met kop­pen te kun­nen slaan. 

In deze con­text werd onlangs in de Britse Econ­o­mist een scène uit Julius Ceasar van Shake­speare aange­haald, waar­bij Bru­tus zich 2000 jaar gele­den tot Cas­sius keerde met de woorden:

‘There is a tide in the affairs of men
Which, tak­en at the flood, leads on to fortune
Omit­ted, all the voy­age of their life
Is bound in shal­lows and in miseries
On such a full sea are we now afloat,
And we must take the cur­rent when it serves 
Or lose our ven­tures’.

Zon­der harde saner­ings­maa­trege­len lijkt ons lot beschoren in dat laat­ste zinnetje!

Robert Bron­cel
voor US Markets