CDO s tasten nu ook niet-financiële bedrijven aan

Het lijkt erop alsof de mark­ten alle geloof aan het ver­liezen zijn: de sit­u­atie van zeer veel banken gaat van kwaad naar erg­er: een derde red­dings­golf is op til. Als zelfs de Amerika­nen reken­ing houden met het nation­alis­eren van grote spel­ers (cfr. de gerucht­en omtrent Cit­i­group), dan weet je hoe erg de sit­u­atie gesteld is. Ook het opricht­en van diverse ​‘bad banks’ past in dit sce­nario. Op nation­aal niveau (men neemt alle tox­isch papi­er van alle banken in een nieuwe hold­ing), of zelfs op indi­vidueel niveau (één bank splitst zich op in twee: het gezonde en het tox­is­che deel). 
Het CDO ver­haal, zeg maar. Het gaat van kwaad naar erg­er en het heeft vol­gens mij (voor­lop­ig) weinig zin om momenteel een waarde op deze vehikels te plaatsen. 

Vorige week bleek echter dat het niet enkel banken of verzek­er­ings­maatschap­pi­jen zijn die deze fond­sen onder­schreven. Op de Brus­selse beurs vie­len de eerste slachtof­fers: Melex­is, Van de Velde en GIMV bleken via hun adviseurs ook ingestapt te zijn in CDO-posi­ties. Melex­is schreef reeds 4,25 miljoen EUR af, Van de Velde 3,45 miljoen EUR. Dat lijken in vergelijk­ing met de bank­sec­tor onbe­lan­grijke bedra­gen. Voor het bedri­jf in kwest­ie gaat het echter om een belan­grijke posi­tie: het net­tore­sul­taat voor het vierde kwartaal 2008 bedroeg bij Melex­is immers – 3 mio EUR! De respec­tievelijke CDO porte­feuilles van Melex­is, Van de Velde en GIMV bedroe­gen ini­tieel 15 miljoen, 3,45 miljoen en 37,6 miljoen EUR. 

En hier komt dus een nieuw gevaar om de hoek kijken: bedri­jven die in het huidi­ge kli­maat aanzien­lijke cash­posi­ties opbouw­den wer­den door veel beleg­gers posi­tief onthaald. Cash is immers veilig, en hoe slechter het gaat in de mark­ten, hoe meer deze cash kan gebruikt wor­den als buffer of om ingezet te wor­den bij inter­es­sante oppor­tu­niteit­en. Dat in het verleden som­mige adviseurs deze cash­posi­ties in CDO’s lieten omzetten, blijkt nu uit een aan­tal jaarverslagen. 
De Tijd ging op onder­zoek uit en con­tacteerde beursgeno­teerde bedri­jven: uit­ge­zon­derd GBL en IBA gaven alle bedri­jven antwo­or­den: hieruit bleek dat enkel de drie bovenge­noemde bedri­jven CDO’s in porte­feuille hebben. 
Detail in dit onder­zoek: RHJ Inter­na­tion­al (door mij in een vroegere col­umn bespro­ken) heeft 450 miljoen EUR cash op de bal­ans, of 5,3 EUR/​per aan­deel, hoofdza­ke­lijk in over­hei­d­soblig­aties belegd, geen CDO’s aan­wezig in portefeuille! 

Wat verder opvalt is dat elk bedri­jf dat wel over CDO’s beschikt erg ver­schil­lende afschri­jv­ingsper­cent­ages hanteert. De invester­ings­maatschap­pij GIMV heeft wellicht het meest real­is­tis­che zicht op hun porte­feuille en hanteert een afschri­jv­ing van 82%, Melex­is slechts 28%. Ook hier blijkt dus dat de beleg­ger heel aan­dachtig de achterliggende cijfers van een bedri­jf dient te vol­gen. Mijn con­clusie is dat ik enkel in bedri­jven wil beleggen die ofwel geen CDO porte­feuille hebben of die deze porte­feuille sub­stantieel hebben afgeschreven. Het valt immers niet in te schat­ten of dergelijke porte­feuilles ooit nog waarde zullen gener­eren. En doen ze dat wel, dan is dit bij een zware afschri­jv­ing mooi meegenomen als bonus. 

Voor de bedri­jven geno­teerd op de Ams­ter­damse beurs heb ik geen gegevens hieromtrent, maar het lijkt me aangewezen ook hier het onder­zoek te ver­richt­en: ik kan me niet inbeelden dat geen enkel Ned­er­lands bedri­jf dezelfde beslissin­gen nam. 

Johan Lam­ote voor USMarkets

De auteur heeft long­posi­ties in GBL en RHJ international.